akazakof

2 декабря, Рабочая группа по сукуку

2009-12-09T06:54:40Z

запоздалый отчет
1. формальности - 2 декабря в конференц-зале Совета муфтиев России состоялось заседание рабочей группы по альтернативным (исламским) финансовым институтам и продуктам, посвященное перспективам организации выпусков исламских облигаций (сукук) в России.

В итоге состоялось пять выступлений на тему зарубежного и российского опыта структурирования сделок сукук.

2. Теперь к сути - на рабочую группу из Лондона приехала юрист компании «Нортон Роуз» Азиза Атта. Азизу завалили вопросами на столько, что пришлось буквально оборвать обсуждение, которое выбилось из регламента.
Остановились мы на том, что в ходе текущей реформы английского права, которая позволит более эффективно выпускать сукук в UK, законодатель квалифицирует сертификат сукука как ДОЛГОВУЮ бумагу. Это делается для целей налогообложения. При этом исламские советы ни как не реагируют на такую квалификацию, т.к. в лучших традициях смотрят не на форму сделки а ее суть. В результате, один и тот же инструмент квалифицируется ~~цивилистами~~ исламскими учеными как долевой, а налоговиками как долговой.
Ну и естественно поспрашивали о Dubai World, о гарантиях выплаты "основного долга", о фетве Таки Усмани и последних поправках в стандарт AOOIFI по сукуку , серьезно ограничивающих выпуск asset based sukuk.

Видно не очень, но это как раз выступление Азизы.

3 Продолжение - завтра (10.12.09) Moscow Times проводит достаточно представительную конференцию по исламским финансам. Правда это мероприятие будет скорее сочетать официоз (пленарка) + общий обзор всего спектра (после перерыва). 14-15 AOOIFI + World bank проводят в Бахрейне двухдневную конференцию, за которой последует семинар, целиком посвященную сукуку. С большой долей вероятности я буду на обоих мероприятиях, так что смогу поделиться материалами.

Итог - как я и предполагал, если на одну чашу весов положить все исламские финансовые инструменты, а на другую - сукук, то (в России) сукук мягко скажем перевесит.

"Дорога" Маккарти

2009-12-01T15:18:54Z

Всем настоятельно рекомендую роман Кормака Маккарти "Дорога". В 2007 году роман был отмечен Пулицеровской премией. Найти можно на Либрусике (по ссылке )

Лично прочитал за присест. Сюжет простой - отец с маленьким сыном идут с севера на юг америки по постядерному миру.
Если вы за описанием того самого постапокалипсиса, то лучше не к Маккарта, а в трилогию Древний Тормашева или на худой конец в Метро 2033 -2034. Никакой неопервобытной романтики и битв с мутантами нет.

Все, что есть - это тончайшее понимание отношений отца и сына, поданное в хорошо продуманном сюжете.

Законопроект об инфраструктурных облигациях

2009-11-30T15:33:46Z

...а точнее "Об особенностях инвестирования в инфраструктуру с использованием инфраструктурных облигаций".
Добрался и осилил обозначенный продукт ФСФР. Испытал острый приступ дежа вю, будто и не было последних 8 лет.

Проект до боли напоминает проект 2001 г. "Об ипотечных ценных бумагах". Опять государство все хочет установить, урегулировать и упорядочить. Чтобы все чин-чинарем и муха чтоб не пролетела. С таким подходом закон об ИЦБ, принятый в 2003 породил первую сделку в 2007 :( и то, прошедшую в боях великих. Как говорится, этот стон у нас песней зовется. А в период с 2003 по наши дни сообщество только и занимается постепенной отменой в Законо об ИЦБ массы ненужных норм и внедрением туда норм нужных. Вроде бы преуспели. И даже подзаконные акты ФСФР в данной области вполне нормальные. Казалось бы - возьми большой накопленный опыт: закон об ИЦБ, об Инвест фондах, проект о Секьюритизации (который таки на второе чтение вынесен) и примени все это для инфраструктурных облигаций.

Но...
Про технические проблемы лучше не говорить. Когда в тексте в одной статье говорится, что SPV несет ответственность в размере реального ущерба "если иное не установлено настоящей статьей", а в другой проектное соглашение может содержать указания на "размер неустойки". И имя таким огрехам легион.

По существу начали законопроект с того, что зачем-то придумали уставной капитал у SPV, который не может быть меньше 10% стоимости инфраструктурного проекта. А вдруг непредвиденные расходы и капитала не хватит? Что, ликвидируем SPV? Конечно нет, а риски в юридических заключениях останутся.

Потом идут страницы про порядок заключения проектного соглашения. Наверное оно конечно нужно, но явно не в первую очередь.

В первую очередь в любых проектных секьюритизациях (а именно эту цель и преследует выпуск инфраструктурных облигаций) нужно говорить об обеспечении интересов инвесторов.

И проект говорит. В целых 5 статьях. О государственных гарантиях. А как вы думали, какие еще гарантии нужны инвесторам? Госгарантия Московской области - это вдохновляет. Не зря писали законопроект.

А земля, а незавершенное строительство, а процесс замены подрядчика, а контроль инвесторов над заказчиком. Где все? Авторы постарались вместить "все" в пару статей о представителе владельцев облигаций, после прочтения которых хочется идти и помедитировать над законом о бухучете.

Где нормы о использовании инфраструктуры и о будущих денежных потоках? где законодательные гарантии инвесторам в части распределения прибыли? А ведь каждое такое вот где анализировалось при реализации в других странах сделок по секьюритизации будущих поступлений. И даже статьи соответствующие есть причем на русский они были переведены и опубликованы.

Проблема законопроекта в том, что он не только не дает прямые гарантии (что в России в ее рейтингом и судебной системой крайне важно. Скажем так, то, что на западе можно просто написать в проспекте в России лучше еще и продублировать в законе), он мешает урегулировать отношения в договорном порядке: запрещает выпуск конвертируемых облигаций, продавать имущество с согласия облигационеров, закладывать и передавать имущество в аренду (при этом в доверительное управление почему-то можно) и т.д.

В итоге, по замыслу авторов проекта "инфраструктурные облигации могут приобретать только квалифицированные инвесторы". С одной стороны, у нас ловким движением бумаг и 80-ти летняя бабушка превращается в квалифицированного инвестора, но зачем тогда лукавить? С другой стороны, как же это все напоминает мне разговор 2002года с одним коллегой из ФСФР:
Я: ... зачем же мы вносим в проект об ИЦБ такое большое количество ограничений?
Он: ... нашей целью является создание максимально надежного инструмента и защита инвесторов!
Я: но ведь инвесторы могут сами решить, покупать или нет, а у инициатора сделки должны быть гибкие правовые средства для структурирования. У нас совершенно разные заемщики и разные группы кредиторов с разными потребностями.
Он: ... ерунда. Мы с вами точно знаем, что делаем закон для одного заемщика - АИЖК и для одного инвестора - Пенсионного Фонда (1).

(1) Только в октябре с.г. ВЭБ таки получил право инвестировать средства пенсионных накоплений в ИЦБ. Не прошло и 10 лет с разговора. А на практике русские бумаги покупали банки.

PS. а говорят (сам не проверял) в Германии законодательство знает 17 видов залога. Вот бы взять хорошего переводчика в штат ФСФР

Momento mori

2009-11-20T08:41:47Z

"он будет между людьми, как дикий осел; руки его на всех, и руки всех на него" (Бытие, 16:12)

Вчера был застрелен о. Даниил Сысоев. Он был человеком широко известным в определенных кругах. Так получилось, что я знал о. Даниила и позволю себе несколько зарисовок.

Впервые мы встретились на межконфессиональном диспуте в конце 2005 года. В тогда еще функционировавшей гостинице Россия состоялся 1 раунд битвы титанов - Али Полосин vs Даниил Сысоев. Арбитром был Максим Шевченко (ныне член Общественной палаты). Я был секундантом на стороне Полосина. Первый блин на мой вкус оказался комом, соперники никак не могли взять захват. Каждый находился внутри своего дискурса. Но этот первый опыт теологического диспута потом имел весьма обширное продолжение. С того времени между мной и Сысоевым остался так и не оконченный спор по вопросу, а был ли царь Саул пророком. Я ссылался на стих из 1Царств 10:9-12 "...и он пророчествовал среди них". Сысоев ссылался на православную традицию, которая не признает Саула пророком.

Потом было еще несколько встреч. О. Даниил оставил о себе сложное впечатление. Но одно могу сказать точно, он был искренним в своей радикальности. В семье Сысоева ходила легенда, чт он происходит из рода Пророка Мухаммеда по линии Фатимы. Учитывая взгляды Сысоева, этот факт ни мог его не тяготить. Как-то он сидел в кругу друзей и пожаловался на такое вод родство. В ответ один из присутствовавших предложил продать родство по аналогии с известной сделкой Исава с Иаковым. Тут же написали договор, выплатили цену родства (примерную стоимость чашки супа) и завизировали документ у свидетелей. Историю эту мне рассказал покупатель и даже показал купчую.

Итак, человек о. Даниил бын неординарный, пользуясь библейской терминологией - горячий или же холодный, но никак не теплохладный. Это ясно. Не ясны мотивы и заказчики убийства. О. Сысоева, уж больно все очевидно и картинно.

Конференция «Наличное денежное обращение

2009-11-19T08:26:50Z

пост скриптум сообщаю, что 17-18 ноября в Москве прошла Международная конференция «Наличное денежное обращение: модели, стандарты, тенденции».

Я имел удовольствие выступить с небольшой презентацией по использованию золотой и серебряной монеты в качестве расчетной единицы в практике некоторых исламских стран. Материалы презентации я постараюсь выложить в сеть позднее.

Доклад строился на опыте индонезийских частных агентств (вакалаа), которые эмитируют золотые динары и серебряные дирхамы, приобретаемые населением в первую очередь для выплаты закята, во вторую очередь для торговли между собой.

В настоящий момент в индонезии действует порядка 65 агентств и суммарное количество динаров в обращении составляет 12.000. На 2010 планируется довести это число до 50.000 штук. Для сравнения, выпуск инвестиционных золотых монет Гоззанком РФ за 2008 год составил порядка 500.000 штук. Т.е. частные организации в Индонезии приближаются к 1/10 от государственного выпуска в России. Лично меня такие объемы впечатляют.

Второй принципиальный момент, который не был очевиден слушателям даже после доклада, современные динары и дирхамы, не являются де юре деньгами, государственным расчетным средством. Тем не менее они практически используются населением для расчетов по своему номиналу. Напротив, золотые монеты Гоззнака РФ и иностранных государственных монетных дворов, де юре являются деньгами, но ни один вменяемый человек не станет платить за буханку хлеба золотым червонцем хотя вправе это сделать. Государственные монеты являются лишь средством инвестирования и предпочтительнее простых слитков из-за освобождения от уплаты НДС при реализации.

Таким образом, на примере Индонезии (а также ряда других стран) мы видим принципиальный шаг вперед. Монете возвращается ее базовая функция - служить средством расчетов, а не только инструментом накопления.

akazakof @ 2009-11-11T17:22:00

2009-11-11T14:30:20Z

В дополнение к графику Доу Джонс, который я некоторое время назад приводил как наглядный пример базовых двигателей американской экономики, предлагаю почитать занятную статью американского кстати автора.

"Республиканцы, сами того не желая, затронули очень важную тему, но никто почему-то не хочет серьезно в ней разобраться – даже их собственные сторонники. В ящике Пандоры таится вопрос: а что если все экономические взлеты и спады США обусловлены вовсе не степенью государственного вмешательства в экономику, кредитно-денежной политикой или уровнем налогообложения, а нашими успехами и неудачами в качестве империалистической военной машины? Что если наше национальное богатство проистекает из способности грабить остальной мир, зачастую просто благодаря самоубийственному поведению наших оппонентов?

Давайте разберем в самых общих чертах хронологию последних ста лет...."

Облигации ООО

2009-10-12T10:18:24Z

Касательно пятничного спора.
п. 1 ст. 31. Федерального закона "Об ООО" "Общество вправе размещать облигации и иные эмиссионные ценные бумаги в порядке, установленном законодательством о ценных бумагах"

Фиксирую 2:0 в мою пользу.
Учитывая не очень хорошие результаты наших споров о нормах законодательства впредь советую не быть такими уверенными и не полагаться целиком на память.

Ценная бумага vs секьюрити

2009-10-07T14:20:39Z

Отличная статья Юрия Туктарова "Законодательство о рынке ценных бумаг: ценная бумага versus секьюрити". Написана в 2003 году, почти классика.
Настоятельно рекомендую к прочтению.

Источники банковского права США

2009-09-22T12:42:02Z

По вершкам:
1913 - Federal Reserve Act (учреждение ФРС)
1932-1933 - Glass-Steagal Act (два закона с перерывом в год, объединенные одним названием. Учреждение FDIC, разделение инвестиционный и коммерческих банков, Reg Q)

1978 - International Banking Act (основы деятельности иностранных банков в США)
1991 - Foreign Bank Supervision Act (поправки в IBA)

1980 - Depositary Institution Deregulation & Monetary Control Act (либерализация GLA)
1999 - Gramm-Leach-Bliley Act (отмена разделения банков на инвестиционные и коммерческие через введение Banking Holding Company a также Financial Services Holding Company)
2002 - Patriot Act (финансовый мониторинг, противодействие легализации и корреспондентские отношения с американскими банками)

а так все можно найти в Титуле 12 US Code

График Доу Джонс

2009-09-17T13:19:14Z

finance.yahoo.com/echarts

отличный график Доу Джонс. Можно ставить любые даты и программа выдает график по экпоненциальной шкале (неравномерно). Такая шкала более наглядно демонстрирует динамику. При использовании равномерной мы получим плато до середины 90-х.

при построении с 1928 по 2009 виден даже небольшой провал в 75-76, когда США отказались платить золотом за доллары.

Задача

2009-09-12T07:28:03Z

1. берем стандартный EDF ($1,0 млн, торгуемый при ставке 3m LIBOR 5% по $95.00). Цена контракта - 1.000$. Ставка выросла на 1%. Кто, кому и сколько должен?
Ответ должен представлять сумму в $ и алгоритм решения. Подсказка - контракт предполагает обязанность продавца предоставить покупателю кредит в размере $1,0 млн. на 3 месяца по ставке 5%. Форвард на разницу (т.е. стороны проводят финансовое урегулирование).

2. Вчера разговор ушел и я не упомянул об одном из важных стимулов появления рынка евродолларов. Было сказано про желание многих участников рынка - не американцев иметь долларовые деозиты, не контролируемые ФРС. Но были и очень заинтересованные в таких депозитах американские участники. Вопрос, что именно им мешло в США? Ответ "ФРС" не принимается. Правильный ответ можно найти в статье Фридмана.

Ответы прошу кинуть в комментарии к этому посту. Первый(ая) правильно ответивший(ая) получит бонус (+5%). Не ответившие до пятницы получат -5%. Неправильный ответ не ухудшит ваше положение на нашей финальной встрече.

PS. К вчерашнеу вопросу по ГК. Память меня не подвела - статья 1062 "Требования, связанные с организацией игр и пари и участием в них". Для информации - статья 1069 "Ответственность за вред, причиненный государственными органами, органами местного самоуправления, а также их должностными лицами"

PPS. следующие задания будут публиковаться в режиме frends only. Так что, ежели кто не сможет их прочитать по причине нежелания использовать ЖЖ - я не виноват.

Милтон Фридман о природе евродолларов

2009-09-12T06:55:06Z

Статья основоположника монетаризма, профессора Милтона Фридмана о природе евродалларов. Опубликована The Morgan Guaranty Survey, Oct. 1969 at 4-14. В начале 70-х статью много критиковали, но после 40-ка лет о критике мало кто помнит, а статья вошла в учебники.

еще один линк

История секьюритизации (начало)

2009-08-29T06:02:59Z

Выкладываю одну из своих давних статей.

ИСТОРИЯ СЕКЬЮРИТИЗАЦИИ

Журнал "Рынок Ценных Бумаг"#19 за 2003 год

Секьюритизация активов – эволюция института.

Термин «секьюритизация» впервые появился в колонке “Слухи со Стрит” Wall Street Journal в 1977. Термин был «изобретен» Льюисом Раниери (Lewis S. Ranieri), главой ипотечного департамента Salomon Brothers. Именно этот термит г-н Раниери предложил использовать репортеру Wall Street Journal – Анн Монро (Ann Monroe), в статье, посвященной описания андеррайтинга первого выпуска ценных бумаг, обеспеченных залогом прав требования по ипотечным кредитам. Сделка была основана на структуре прямого распределения (pass-through), при которой специальная проектная компания (SPV) распределяет между держателями ценных бумаг все «сгенерированные» пулом кредитов денежные средства на момент очередной выплаты по бумагам. В качестве андеррайтера выступал Salomon Brothers. Сделка получила имя Bank America issue (эмиссия Банка Америки).

По общему правилу, появление термина свидетельствует о том, что институт обладает серьезным «багажом»: уровень развития, известность на рынке, значительная история и т.д. Таким образом, еще до проведения исторического исследования, мы можем предположить, что уже в 1977г. секьюритизация неипотечных активов была известна практикам и, следовательно, имела определенную историю.

Фактически появление института секьюритизации является одной из вех на пути тысячелетнего процесса поиска обеспечения, начавшегося еще с греческой hypotheca (ипотеки) и получившего развитие в институтах Римского права pignus (залог), feducia (передача титула) и непосредственно hypotheca.

Эти римские институты были восприняты в кодификациях нового времени, а именно Code Civile (Французский Гражданский Кодекс 1804) и Bundes Gesetzbuch (Германское гражданское Уложение 1896).

Все приведенные институты, по сути являющиеся вариациями залога, удовлетворяли требованиям рынка в обеспечении исполнения обязательств в течение достаточно долгого периода времени. Особенно верным это утверждение является по отношению к наиболее развитым формам залога, не требующим передачи предмета залога обеспеченному кредитору[1]. До сих пор дискуссия о правовой природе залога не прекращается. Академические круги разделены на сторонников договорной и вещной природы залога.

Несмотря на то, что обсуждение правовой природы залога выходит за пределы настоящей статьи, позволим себе заметить, в любом случае право залога может быть передано лишь в порядке цессии. Таким образом, передача обеспечения третьим лицам регулируется общими нормами о перемене лиц в обязательстве.

С ускорением экономического оборота в конце XIX века стало возрастать значение обязательственных прав. Кроме того, рынок начал поиски нового инструмента позволяющего использовать любые имущественные права в качестве обеспечения обязательства. Рынку также было необходимо, обеспечить, чтобы обращение таких инструментов регулировалось нормами о ценных бумагах. Именно эти две тенденции предопределили процесс развития обеспечения, который в итоге достиг уровня структурированных финансовых инструментов (structured finance).

Суммируя Wilson’a[2] на примере истории американского права[3] мы можем выделить следующие этапы процесса развития обеспечения во второй половине XIX и начале XX века:

Залог без передачи предмета залога кредитору (Non-possessory security interest). В США впервые появился в виде залога скота. Этот институт отвечал интересам сторон в ситуации, когда передача скота кредитору была невозможна или неудобна. Поскольку право владения остается у должника, этот инструмент требовал соблюдение определенной процедуры, а именно регистрация права залога в публичном регистре. В последствии институт развился современную Chattel paper – бумагу, удостоверяющую денежное обязательство и обеспечение в виде движимого имущества, либо права аренды такого движимого имущества.

Договоры купли-продажи с оставлением права собственности за продавцом до полной оплаты (Conditional sales contracts). Такие контракты появились в середине XIX-ого века. Как это следует из названия института, он обеспечивал права продавца на случай неоплаты;

Трастовые свидетельства (Trust receipt). Появившийся в начале XX-ого века, этот институт представлял серьезный шаг вперед в области финансов: использование вещей, объединенных родовым признаком в качестве обеспечения. Трастовое свидетельство является подтверждением того, что имущество определенной стоимости находится в трасте в интересах кредитора – бенефициария. При этом в траст могут передаваться ценные бумаги, права требования и пр.; обязательством трасти будет максимальное увеличение стоимости имущества. До появления трастового свидетельства только индивидуально определенные вещи выступали в качестве предмет залога. Сегодня трастовые свидетельства часто совмещаются с переводным векселем и являются обязательством уплатить определенную сумму, обеспеченным переданным в траст имуществом;

Факторинг (Factoring). Факторинг появился в начале – середине XX века. Этот инструмент позволил использовать права требования (по сути – будущие вещи) в качестве обеспечения;

Поступления в качестве обеспечения (Security interest in accounts receivable). Поступления являются абстрактной задолженностью (часто по индивидуально не определенным договорам) и признаются неосязаемыми активами. Таким образом, поступления являются неосязаемым активом, определенным родовым признаком, переданным в качестве обеспечения. К слову, герой известного фильма «Гражданский иск» - адвокат Шлихтман (Schlichtmann), будучи управляющим партнером Schlichtmann, Conway & Crowley взял кредит на ведение дела, ставшего предметом фильма и обеспечил возврат всеми платежами, которые могут быть получены в качестве гонорара успеха, что в последующем стало причиной спора в деле Cadle v. Schlichtmann, 258 F.3d 1 [1st Cir. 2001].

Введение единого механизма обеспечения (статья 9 ЕТК) (Introduction of single mechanism of security interest (Article 9 UCC)). Статья 9 (Обеспеченные сделки; продажа денежного требования и бумаги, удостоверяющие денежное обязательство) Единообразного Торгового Кодекса кодифицировала и систематизировала все известные к тому времени виды обеспечения исполнения обязательств. Кроме того, перечень видов обеспечения, данный в статье 9 является открытым. Таким образом, статья стимулирует дальнейшее развитие института обеспечения исполнения обязательств. Указанная статья значительно укрепила доверие кредиторов к обеспечению. Именно с 9-ой статьи ЕТК начинается современный этап развития инвестиций.

Развитие института наглядно демонстрирует постепенное перемещение структуры капитала и объектов инвестирования с недвижимого имущества к движимому, и далее к неосязаемым активам, таким как inter alia права на получение платежа. Тенденция к повышению оборотоспособности тоже сыграла свою роль в истории секьюритизации.

В общем, ABS (asset backed securities) как средство управления рисками и диверсификации предопределена существованием и доступностью вторичного рынка для активов. Основным шагом вперед в этой области было развитие более ликвидного инструмента, который был бы способен обращаться на биржевом или внебиржевом рынке. В сущности экономическая идея за секьюритизацией состоит в том, чтобы предоставить пулу активов (неосязаемых прав на получение платежа в будущем от должников) возможность участвовать в обороте. Правовым средством для этого послужил институт ценных бумаг. С его помощью стало возможным использовать активы задолго до наступления срока платежа по ним.

--------------------------------------------------------------------------------

[1] Фактически символическое владение было известно и римскому праву под термином feducia

[2] Wilson J.M., 2000, Secured Financing in Latin America: Current Law and the Model Inter-American Law on Secured Transactions, Uniform Commercial Code Law Review, Vol. 33, #1 (Summer 2000).

[3] Мы признаем тот факт, что история финансов в каждой отдельной стране имеет свои особенности. Однако мы считаем, что описанные общие направления эволюции одинаковы независимо от конкретных юрисдикций. Поэтому, несмотря на то, что США не является универсальным примером, мы считаем возможным использовать законодательство США в качестве примера истории развития финансовых институтов вплоть до секьюритизации неипотечных активов. Более того, как мы покажем ниже, не считая немецкого института Pfandbriefe секьюритизация, в ее современных и наиболее известных формах, впервые появилась в США.

История секьюритизации (окончание)

2009-08-29T05:59:40Z

От MBS к ABS.

Секьюритизация неипотечных активов началась с секьюритизации банковских кредитов в начале 1970-х. Десятилетиями до этого банки в основном были портфельными инвесторами; они держали выданные кредиты на балансе до их оплаты или наступления сроков платежа. Такие кредиты финансировались в основном за счет депозитов, иных привлеченных средств, которые можно рассматривать как общее обязательство банка (а не право требования в отношении специально обособленного имущества).

Ипотечные кредиты были первым типом активов в сделках секьюритизации. Действительно, ипотечные кредиты, благодаря длительному периоду кредитования, низким рискам и предсказуемым денежным потокам, а также благодаря некоторым историческим причинам (например, заинтересованность государства в развитии ипотечного кредитования) является идеальным активом для секьюритизации.

Со времен Великой Депрессии, поддержка программ жилищного строительства и ипотечного кредитования была одной из целей политики федеральных властей в США. С этого времени ABS в форме MBS (mortgage backed securities) становится частью политики направленной на снижение стоимости жилья. Основной целью федеральных программ было придание ипотечным кредитам большей ликвидности путем создания вторичного рынка. Очевидно, что наличие вторичного рынка снизило бы стоимость кредита.

В 1930г. Конгресс в рамках своего решения "консолидировать и координировать усилия Правительства, касающиеся ветеранов войны " создал Администрацию по делам ветеранов (The Veterans Administration). В рамках этого органа были созданы Бюро по делам ветеранов (Veterans Bureau), Пенсионное бюро департамента внутренних дел (the Bureau of Pensions of the Interior Department), и Национальный дом инвалидов (National Home for Disabled Volunteer Soldiers). Помимо иной деятельности, Администрация по делам ветеранов помогала ветеранам приобретать жилье, гарантируя их ипотечные кредиты.

27 июня 1934 в качестве одной из мер восстановления экономики был принят Национальный жилищный закон (National Housing Act). Он предусматривал создание Федеральной жилищной администрации (Federal Housing Administration (FHA)), возглавляемой Федеральным жилищным администратором (Federal Housing Administrator). Титул II указанного Закона, в качестве одной из основных функций FHA называл обеспечение ипотечных кредитов предоставленных частными заемщиками.

Титул III Закона также предусматривал создание Национальным жилищным администратором национальных ипотечных ассоциаций. Эти ассоциации создавались в организационно правовой форме частных корпораций (private corporations), управляемых Администратором. Главной задачей ассоциаций были операции с ипотечными кредитами, обеспеченными FHA в соответствии с Титулом II Закона. В соответствии с приведенными нормами была создана лишь одна ассоциация: 10 февраля 1938 была инкорпорирована дочерняя компания Reconstruction Finance Corporation, которая в свою очередь является государственной корпорацией. Изначально наименование этой дочерней компании было Национальная ипотечная ассоциация Вашингтона (National Mortgage Association of Washington); однако уже в том же году компания была переименована и стала называться Федеральная национальная ипотечная ассоциация (Federal National Mortgage Association (FNMA или Fannie Mae)). Основная деятельность компании была сосредоточена на создании вторичного рынка для ипотечных кредитов. Fannie Mae была уполномочена покупать и продавать ипотечные кредиты, обеспеченные Федеральной жилищной администрацией (FHA) и Администрацией по делам ветеранов (начиная с 1944). Деятельность компании способствовала ускорению оборота активов и притоку средств на рынок ипотечного кредитования.

Поправками 1968г., Fannie Mae была разделена на два самостоятельных юридических лица; первое известно под наименованием Правительственная национальная ипотечная ассоциация (Government National Mortgage Association (GNMA или Ginnie Mae)), вторая сохранила наименование Федеральная национальная ипотечная ассоциация (Federal National Mortgage Association).

Ginnie Mae осталась под контролем правительства, а Fannie Mae после приватизации акций, принадлежавших правительственной корпорации стала компанией, полностью контролируемой частными лицами. Ginnie Mae с 1968 года оставалась компанией, 100% акций которой контролировались государством. Компания работает на рынке ипотечных кредитов, предоставляемых покупателям жилья с низкими или средними доходами.

Уже в начале 1960-х процентные ставки по ипотечным кредитам значительно изменялись от города к городу. Ипотечный рынок был непредсказуемым и получить кредит было достаточно трудно. Ни государство, ни частные банки не могли в одиночку удовлетворить потребность в финансировании жилищных программ.

Перед созданной в 1970г. Федеральной корпорации ипотечного кредитования (Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC или Freddie Mac) были поставлены схожие задачи: стабилизировать национальный рынок ипотечного кредитования и увеличить возможности приобретения жилья.

Три указанные компании не только и не столько непосредственно предоставляют заемщикам ипотечные кредиты, в основном они гарантируют исполнение обязательств по выданным частными компаниями ипотечным кредитам.. Начиная с 1970-х действуя в качестве вторичного рынка ипотечных кредитов, Freddie Mac, Ginnie Mae и Fannie Mae покупали права требования по кредитам у частных заимодавцев, пулировали эти активы и выпускали на рынок ценные бумаги, обеспеченные пулами. Таким образом, секьюритизация стала основным инструментом проведения в жизнь политики правительства, направленной на уменьшение стоимость ипотечного кредитования.

В 1970, Ginnie Mae эмитировал первый впуск ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотечных кредитов. В следующем году Freddie Mac осуществил вторую эмиссию. Эти первые выпуски основывались на достаточно простой структуре, так называемой “plain vanilla” (дословно это можно перевести как “простая и неоригинальная”). Структура не предполагала дополнительного обеспечения или перераспределения финансовых потоков. В действительности в дополнительном обеспечении не было особой нужды, поскольку ценные бумаги обеспечивались либо прямыми, либо косвенными гарантиями правительства.

Успех рынка MBS, а также наработанный практический опыт послужили основанием для дальнейшего развития института и вовлечения новых классов активов.

Секьюритизации неипотечных активов.

Начало эры секьюритизации неипотечных активов обычно датируют мартом 1985. Именно тогда First Boston провел андеррайтинг публичного размещения ценных бумаг общей номинальной стоимостью в $192 миллиона обеспеченных пулом требований к покупателям компьютеров в кредит. Изначальным кредитором выступала Sperry Corporation. Однако еще большее влияние на развития секьюритизации оказал приход General Motors (в лице General Motors Acceptance Corporation) на рынок ABS.

Первые сделки секьюритизации неипотечных активов основывались на структурах, разработанных на рынке MBS; в качестве андеррайтеров по этим сделкам выступали исключительно инвестиционные банки, которые к тому времени уже приобрели определенный опыт и репутацию с выпусками MBS. В первую очередь андеррайтерами выступали: Salomon Brothers, First Boston и Drexel Burnham Lambet.

Однако рынок ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами поддерживался правительственными или квази-правительственными агентствами. С целью привлечения низко-рисковых инвесторов в структуру сделок секьюритизации неипотечных активов были внесены определенные изменения. Правительственные гарантии, предоставлявшиеся на основании законодательства, были заменены внешним и внутренним обеспечением от частных лиц, предоставлявшимся на основании различных договоров. Кроме того, в практику вошло так называемое избыточное обеспечение пула (overcollateralization), в рамках которого стоимость пула выше, чем совокупная номинальная стоимость ценных бумаг, обеспеченных этим пулом.

Шаг за шагом различные классы активов вовлекались в процесс секьюритизации. Так самым популярным после ипотечных кредитов активом стали продажи автомобилей в кредит. Этот актив также имеет весьма хорошие характеристики, делающие его привлекательным для структурного финансирования . Более того, у прав требования к покупателям автомобилей в кредит есть и преимущества перед ипотечными кредитами: ввиду значительно более короткой длительности кредита, финансовые потоки обладают большей предсказуемостью, а меньшие размеры кредитования и длительная позитивная кредитная история вызывают доверие у инвесторов.

Первой значительной сделкой секьюритизации прав требования банка к владельцам кредитных карт было частное размещение в 1986г. ценных бумаг, общей номинальной стоимостью $50 миллионов . Эта сделка продемонстрировала что больший доход от активов, составляющих пул может компенсировать более значительные о сравнению с классическими классами активов ожидаемые потери по кредитам и более высокие административные расходы. Мы покажем в четвертой главе диссертации, что секьюритизация предоставляет банкам не только новый источник средств, но и освобождает значительные объемы собственных средств, скованные требованиями к достаточности капитала банка. Банк также получает дополнительные платежи от SPV действуя в качестве сервисного агента по бывшим собственным активам.

Следующий этап развития рассматриваемого нами института весьма вероятно вовлечет такой класс активов как потребительские товары. Большинство кредитов потребителям в достаточной степени «секьюритизируемы» поскольку характеризуются предсказуемостью финансовых потоков. Так, например, сегодня уже разработаны математические средства кредитного мониторинга и подсчета для таких кредитов, а большинство программ розничных продаж приобретают более гомогенные кредитные портфели.

Финансирование коммерческих кредитов выдаваемых в рамках предпринимательской деятельности представляет более серьезный вызов теоретикам и практикам секьюритизации. Поскольку портфели коммерческих кредитов в общем менее гомогенны по сравнению с портфелями потребительских кредитов, инвесторы требуют большей информации об индивидуальных активах, входящих в пул, а инструменты менеджмента и измерения портфеля менее эффективны. Тем не менее, инвестиционные банки и владельцы активов оказались очень изобретательными в структурировании финансовых потоков и работе с обеспечением. Доказательством тому служит рынок секьюритизации ипотечных кредитов, выдаваемых юридическим лицам. Это рынок является одним и наиболее динамично развивающихся среди непотребительских активов.

На сегодняшний день, секьюритизация является кульминацией двух тенденций, во многом определявших развитие частного права: поиска обеспечения обязательства и ограничения ответственности. При этом последняя тенденция предстает в оригинальном свете – классические сделки ABS направлены на снижение риска банкротства инициатора сделки, и таким образом, ограничивают негативные последствия для инвесторов, а не для инициатора. Таким образом, секьюритизация является, пожалуй, наиболее значимым достижением в области финансов второй половины прошлого века.

А.А. Казаков

мушарака и мудараба

2009-08-22T05:41:05Z

18.08 прошло очередное заседание рабочей группы по альтернативным (исламским) финанасам. Заседание было посвящено контрактам мушараки и мударабы. В ближайшее время я размещу ссылки на презентации.

Итак мушарака и мудараба есть виды партнерства. При этом мушарака скорее напоминает классическое полное или простое товарищество или даже корпорацию, а мудараба - коммндитное партнерство. Мудараба может иметь определенную цель инвестирования, а может и не иметь такой цели.

Наиболее важные ограничения для обоих видов - запрет:
1) вклада переводом долга (но можно передать деньги на счете);
2) гарантированного вознаграждения управляющим партнерам (но такое вознаграждение может быть предоставлено отдельным договором);
3) любого рода очередности в распределении прибылей и убытов, вкючая распределения прибылей от разных бизнесов в разные руки и сезонное распределение;
4) любого рода гарантй со стороны управляющих партнеров партнерам финансовым (за исключением гарантий от убытков, причиненных нарушением управляющими партнерами условий контракта. Кроме того, любые гарантии от убытков моут быть предоставлены третьими лицами);
5) любой фиксации прибыли/убытков (но можно заранее согласовать распределение excess spread);
6) выпуска префов, гарантирующих дивиденд (но законны префы, дающие преимущества в управлении);
7) непокрытой продажи акций/долей в мушараке;

В остальном полная свобода - можно:
1) менять документацию;
2) вводить ограничение науправление для отдельных партнеров;
3) создавать резервные фонды;
4) согласовать выкуп доли, причем обещание выкупить долю у партнера является связывающим для давшего такое обещание без необходимости какого-то встреного предоставления;
5) выпускать акции на предъявителя.

немного экономического экстрима

2009-07-23T19:22:35Z

итак case для анализа:

«Газпром» в 2009 г. планирует впервые получить прибыль от продаж газа на внутреннем рынке.

«Газпром» надеется впервые получить прибыль от продаж на рынке России, отмечает 21 июля ПРАЙМ-ТАСС. В 2008 г. объем продаж газа группой «Газпром» на внутреннем рынке составил 287 млрд кубометров или более 50% от общего объема газа, добытого группой. В то же время 82% валовой выручки группы «Газпром» приходится на экспортные поставки. Таким образом, как в 2008 г., так и в предыдущих годах, убыточность внутренних продаж покрывалась за счет экспортной прибыли путем внутрикорпоративного субсидирования.

Совет директоров «Газпрома» на заседании поручил правлению принять меры для возобновления торговли газом с применением биржевых технологий, а также продолжить работу с федеральными органами исполнительной власти по поэтапному переходу к рыночному ценообразованию в газовой отрасли на внутреннем рынке.

эта новость существеннейшим образом выбивается из общего новостного потока. Поясню, общий новостной поток из России есть малопрофессиональное создание фантома благополучия. За этим фантомом стоит весьма мрачная реальность, в которой Доку Умарова убивают/окружают в шестой раз, а вопросы уровня зама губернатора по экономическим вопросам вынужден решать премьер РФ.

На этом фоне прибыль Газпрома на внутреннем рынке есть не фантом, а приципиальнейший момент. Мы поставляем на внутрений рынок 280 млрд кубометров. В Европу - около 90, а сейчас сократили до 60-ти. В СНГ - еще 20 млрд.

Итак, основнй потребитель газа все же в России, и ежели этот потребитель начнет платить по европейским центам, то... можно вообще пренебречь строительством южных и северных потоков. Можно прекратить в принципе продавать газ кому-то. При таком повороте дел мир быстро вспомнит, что есть всего два ценных продукта - еда и тепло. Все остальное наносное. Получая деньги на внутреннем рынке Россия может совершено случайно вспомнить, что в Китае производят автомобили, а завод Хаммеров вообще находится в Калиниградской области. Т.е. в Европе не производят ничего, кроме некоторых технологий, что могло бы быть интересным России. В России же производят еду и тепло, без которых БМВ Х6 встанет поперек горла. Технологии можно купить или украсть - это вопрос цены. Китайцы, например, крадут, что не мешает им быть в ВТО.

На это есть принципиальное возражение: а на какие деньги население будет покупать газ по новым ценам? Ответ - надо раздать денег населению. Причем в рублях. Встречный вопрос: но это уничтожит рубль колоссальным инфляционным давлением. Ответ - не уничтожит по двум основаниям: 1. разданные деньги тут же вернутся платежами за газ. Инфляции не будет в результате действия уравнения Фишера, согласно которому ценовые сдвги меняют спрос на деньги и следовательно, меняется количество денег, необходимое для оборота. Причем эти деньги также не будут падать против резервных валют... потоу что по индексу Бигмака доллар стоит 19 рублей. Индекс БМ отлчается от курса ЦБ как раз за счет недостатка рублей, а не их избытка. 2. Инфляция возникает в случае эмиссии при стабильном (не растущем) производстве. У России есть целый континент за Уралом для экспансии. Мы пожалуй единственная страна в 21 веке у которой есть шансы на интенсивное развитие за счет покорения новых территорий. У Китая территорий нет, а у Канады нет населения.

В развтие указанных тезисов: основная задача Правительства России на ближайие 20 лет (появление нового поколения) состоит в том, чтобы это поколения с трудом могло найти США на карте мира. Говоря аллегорично, есть прямая зависимость между исключением из учебников глав о США и истории Европы к западу от Польши и внутренним потреблением газа. Второму фронту и Ялте должен быть посвящен целый абзац. Про африку нужно знать что оттуда родом предок Пушкина и про древний Египет. Про европу надо хорошо помнить взятие Парижа и Берлина, а также про Дазурный берег немного. Это вполне достаточные знания. Достаточные, конечно если у вас есть обитаемый континет от Урала и до Камчатки. Если вся жизнь у вас сконцентрирована в Москве, то расклад другой - дети будут знать все про родной город Майкла Джексона, но не вспомнят кто такой Гагарин.

ЗЫ. одними из основных споров в рамках международной торговли являются процессы о демпинге. Междунарожный демпинг - это когда ваши внешние цены ниже внутренних. Поясню, когда внутренний рынок находится в фазе максимального потребления (уровень предельной полезности), дальнейшее снижение цены не увеличит прожаж. При этом оно возможно при увеличении производства и снижении издержек на единицу продукции за счет эффекта масштаба. В таком случае имеет смысл продавать на внеших рынках по ценам, более низким, чем на внутреннем. Это норма. Все старются продать вовне дешевле. Продавать овне дороже - это социалистическое извращение.

ЗЗЫ. все вышесказанное есть тезисы и лишь наброски доказательств. Но пока никто в частной беседе не смог показать мне ошибку в логике.

ЗЗЗЫ. а полученные от населения за газ деньги нужно вкладывать в строительство дороги от китая через всю Россию до Польши. (Тоже готов обосновать).

мурабаха

2009-06-27T06:16:54Z

23 июня 2009г. конференц-зале Совета муфтиев России состоялось заседание рабочей группы по альтернативным (исламским) финансовым институтам и продуктам, посвященное различным аспектам контракта мурабаха.

С презентациями и сообщениями выступили независимый эксперт Ринат Гайнуллин (тема: «Торговое финансирование: Структура сделки мурабаха и возможность ее адаптации для бизнеса российских кредитных учреждений»), независимый эксперт Александр Казаков, юристы компании «Авакян, Туктаров и партнеры Юрий Туктаров и Алексей Морозов (тема: «Контракт мурабаха с точки зрения банковского законодательства РФ»), партнер компании Ernst&Young Алексей Кузнецов (тема: «Практические вопросы налогообложения при реализации механизмов исламского финансирования в РФ на примере контракта мурабаха»), партнеры PriceWaterHouseCoopers Владимир Виноградов (Опыт Казахстана и Киргизии в области изменения законодательства для функционирования исламских финансовых организаций) и Мохаммед Амин (Опыт Великобритании в области внедрения исламских финансов), Рустам Вахитов (тема: «Налоговые последствия контракта мурабаха: европейский опыт и возможности для его имплементации в России»).

доклады можно скачать вот тут http://muslim.ru/1/news/1/811.htm

тест

2009-04-13T18:22:41Z

тест